Выделенное 

Индекс S&P 500 оторвался от макроэкономической реальности

investment-Индекс S&P 500 оторвался от макроэкономической реальности Индекс S&P500 оторвался от макроэкономической реальности Фото: businessman.ru

В преддверии данных по инфляции в США, которые выйдут сегодня, сел разобраться, что же нам сулит будущее если его оценить через макроэкономическую и финансовую призму. Результаты немного удивили.

Итак, основная картинка иллюстрирует отрыв индекса S&P500 от макроэкономической реальности. 

сипа цикл

На картинке: красная линия среднегодовые темпы динамики индекса S&P500, синяя — тоже самое по деловому циклу (смесь темпов инфляции, индексов PMI и прочих данных). 

Как видим, сипа растет, в то время как деловой цикл снижается, и потихоньку подходит к уровням 2016 года. Если бы не крепкий рынок труда, то с учетом роста инфляции можно было констатировать стагфляцию в экономике США, а лечится это как бронхит, долго и нудно. Последний раз такая дивергенция наблюдалась в 2011 году, тогда рост рынка был стимулирован монетарной политикой QE от ФРС, сейчас же это происходит через фискальную политику QE (снижение налоговых ставок), что приводит к бай-бэкам, вместо вложений в капитальный инвестиции.  

Ситуация еще осложняется тем, что премия за риск (разница между ставками денежного и рынка капиталов) уже перешел в отрицательную зону и остается там. Т.е. кривая доходности в инверсии.

кривая

Здесь сиреневая, это спред кривой в США. а черная это совокупная средняя по развитым странам. Т.е. положение кривой в США в плохом состоянии как исторический. так и относительно средней по рынку развитых стран. 

Теория это трактует по разному:

1) Однозначное нарушение предпочтительной ликвидности, т.е. спрос на длинные трежерис, снижает ставку, это возможно только при инвестиционной стратегии «риск-офф», т.е. бегство от риска в защитные активы.

2) Экономисты интерпретируют такое положение ставок, как ожидание участниками рынка снижение инфляции. Стоит сказать, что корреляция между ставками и инфляцией в США 0.82, те. 82% распределения значений имеют положительный корреляцию снижение ставок=снижение инфляции в 82% случаев. При этом линия регрессии не так очевидна и разброс данных вокруг линии 0,26. 

3) Также согласно финансовой теории «предполагаемой будущей доходности», рынок ожидает снижение ставок по всей длине кривой доходности. Т.е. если ставки имеют инверсию во времени, то снижение ставок на более длинных отрезках это ожидание того, что будущие ставки будут ниже настоящих.

кривая дох

Как видим кривая доходности в США имеет положительный наклон (вверх) только после 10-летних сроков. Т.е. рынок ожидает снижение ставок.  

Какая из теорий более «правильная» это не тема данной статьи. Мы просто остановимся на третьей версии т.к. весь финансовый мир и Трамп в т.ч. ожидает от ФРС снижение ставок. 

Первым делом глянем на положение дел со ставками на финансовом рынке США и и сравним ставки на рынке Европы и США. 

ставкитэд

На картинке: 

синяя линия, это спред (разница) между ставками по избыточным резервам коммерческих банков в системе ФРС (депозиты), и ставки фондирования, т.е. ставка, по которой банки дают друг-другу избыточную ликвидность.  

Красная — ТЕД-спред. Это разница между ставкой Libor 3 месяца  по доллару в Лондоне и ставка фондирования, также 3 месяца. Т.е. это показатель стоимости ликвидности (хеджирования) для банков. 

Как видим на картинке, ставки по депозитам коммерческих банков ниже ставок по которым друг-друга кредитуют банки (спред в отрицательной зоне). Это говорит об дефиците долларов внутри финрынка США.  Также ТЕД-спред на минимумах с 2014 года, т.е. стоимость долларов в Европе и США сужается, это делает выгодным хеджироваться в Европе, при этом долларовой ликвидности на Еврорынке  хватает, что отображает низкая ставка Libor в долларах. Дефицита доллара ЗА пределами США нет.  

Следующая картинка иллюстрирует причину удорожания долларовой ликвидности в США

депорезервы

Красная — это годовая динамика избыточных резервов коммерческих банков на балансе ФРС.

Синяя — баланс ФРС, также годовая динамика. Как видим, сокращение баланса ФРС приводит к тому, что коммерческие банки изымают резервы из системы ФРС. Это и повышает стоимость ликвидности в США.  

При этом положение дел на денежном рынке с начала 2019 года достаточно стабильная, но появились нотки ухудшения показателей денежного рынка.  На 24 апреля денежная масса М2 выросла на 52 млрд. долларов, но денежная база на 08.05 сократилась на 73 млрд. долларов. 

На картинке ниже иллюстрация данных событий

денежный рынок

Синяя — это мультипликатор М2\М0, т.е. денежная масса на конец апреля росла, а денежная база сокращалась. И мы по показателю уже в 2011 году. когда шла накачка денежного рынка ликвидностью через программу QE. 

Красная — это обратный мультипликатор денежного рынка, М2\М3, нисходящая тенденция отображает события с депозитами банков в системе ФРС, которые входят в более широкий показатель денежной массы М3, т.е. рост денежной массы идет за счет изъятия денег из резервов. Стоит отметить, что показатель с начала года стагнирует, т.е. изъятие денег происходит медленнее (что видно на картинке с резервами), а темпы денежной массы замедляются (надо сказать. что да, М2 тормозила с начала марта). Учитывая резкое сокращение денежной базы в начале мая, есть риск того, что денежная масса уже через пару недель начнет падать дальше.   

Казалось бы, это событие очень и очень положительное для экономики США, рост массы при снижение базы, но кредитование в апреле очень пошатнулось. На картинке ниже иллюстрация событий с кредитованием.

кредитыдоходы

Синяя — это совокупно, потребительский, коммерческий и частный кредит, в годовой динамике. Как видим до марта месяца все было достаточно позитивно, кредиты росли, что и соответствует устойчивому денежному рынку. Но вот с марта что-то пошло не так, и это что-то и есть замедление экономики США. 

Красная — это показатель реального дохода потребителей в годовой динамике. Как видим на март показатель продолжает снижаться, и надо сказать, что если показатель инфляции в США в апреле вырасти, как ожидают статисты, то реальные доходы еще более снизятся.

Зеленая — годовая динамика реальных расходов. Расходы растут и уже выше чем доходы. Ретроспективный взгляд показывает, что всегда когда доходы ниже расходов (в годовом выражении) кредитование падает. Конечно, если покрытие идет высоких расходов не из роста темпов кредитования, то остается снижение уровня сбережений, и рост уровня расходов, т.е. перераспределяются доходы. Снижение сбережений. при прочих равных, ускоряет мультипликатор денежного рынка, а это рост М2.  

Итак, что мы узнали

1) Денежный рынок остается стабильным, но снижение денежной базы в начале мая, отразиться негативно на темпах денежной массы. 

2) Ставки отображают дефицит ликвидности внутри США и избыток за ее пределами. 

3) Реальные доходы снижаются а расходы растут. Ретроспективно это плохо для стороны спроса в экономике (снижение кредитования). Так было в 2016 году. 

4) Сокращение баланса плохо сказывается на уровне ставок. Как мы уже отметили, инверсионное положение кривой доходности трактуется через теорию о предполагаемой будущей доходности, как ожидание снижения будущих ставок. 

Давайте глянем на рынок фьючерсов, как ожидания будущих цен на короткие облигации.

На картинке ниже фьючерсная кривая на рынке 30-дневных векселей

historicalTermStructure ZQ

Кривая перевернулась в контанго и соответствует бычьим ожиданиям по ценам на фьючерсы, а мы знаем. что рост цен на облигации = снижению ставок по ним. Также из положение кривой видим, что такое событие аномальное, 15-летняя средняя в бэквордации. 

При этом спред между ценами контрактов мая и декабря в бычьей зоне, т.е. участники рынка ждут роста фьючерсов на короткие облигации, а это снижение ставок.

spreadsPrice ZQZ19 ZQK19

Ретроспективная динамика отображает устойчивую корреляцию между фронтальным фьючерсом (сиреневая) и показателем спреда. 

Та же ситуация и с ожиданиями по ставке Libor.

historicalTermStructure GE

Пусть кривая более пологая по инструменты евродоллар (это 3-месячный Либор) на бирже СМЕ, но фронтальный спред и сингл-фьючерс гораздо выше

spreadsPrice GEZ19 GEM19

Ну что же, рынок закладывается на снижение ставок до конца года. Впрочем, уже ряд мировых ЦБ объявило, а некоторые преступили к новым виткам QE. В США мешает сильный рынок труда, дорогая нефть и тарифы с Китаем. 

На мировом рынке положение дел с долларом имеет ряд устойчивых дивергенция, одна из них на картинке ниже

мультик

Красная — среднегодовой мультипликатор ЗВР\М2 в США

Синяя — курс евро к доллару. Здесь есть устойчивая динамика и сейчас положение мультипликатора находится гораздо выше минимумов 2015 года, в то время как курс евро вероломно снижается. Это результат бегства от риска в долларовые активы. которые дают наилучшее соотношение риск\прибыль.  

ВЫВОД: Пока у ФРС связанные руки потенциалом роста инфляции, но действия Трампа должны быть направлены именно на то, что бы снизить инфляционное давление, а это снижение цен на нефть и снятие всех тарифов против Китая. Пока с последним идет туго, но, скорее всего, это очевидно. а за грибами толпой не ходят. Есть подозрение что S&P500 может пройти выше 3000 в рамках расширяющейся коррекции с дальнейшим снижением в зону 2200 (красный сценарий на картинке ниже). Это вписывается в макроэкономическую конъюнктуру. Вряд ли мы уже отыграли коррекцию и будем двигаться по альтернативному сценарию (черный) к 3200-3300, в рамках уже восходящего фрактального канала. Все-таки макроэкономические показатели остаются плохими. 

чарт сипа

Читайте также:

 

Комментарии

Нет созданных комментариев. Будь первым кто оставит комментарий.
Уже зарегистрированны? Войти на сайт
Гость
22.09.2019
Если вы хотите зарегистрироваться, пожалуйста заполните формы имени и имя пользователя.

Изображение капчи

Подписаться на новые блоги на платформе Инвестгазета:

Проверь своего бизнес-партнера

Сервис «Проверь своего бизнес-партнера» - получи информацию о компании по коду ЕГРПОУ, названию компании или фамилии руководителя.

 

Курсы валют

Официальные курсы основных валют (НБУ) на сегодня
Доллар США
ЕВРО
Фунт стерлингов
Курсы основных криптовалют

 

^